对于中国经济决策层而言，有两个问题必须予以回答：第一，中国经济结构性问题与金融体系是什么关系？第二，是否可以挤压信贷泡沫而不引致“财务金融危机”？这两个问题实际上是紧密联系在一起的。答案正确与否，可能将决定持续30年的、人类历史上最大的经济奇迹是否落幕。
新一届政府对于中国经济结构性问题的不可持续性有清晰的认识，不出百天，已经密集出台了多项具有针对性的政策。近期，央行坐视银行间市场出现钱慌，未循惯例予以救援，显示了市场久未经历的强硬。很显然，政府已决心牺牲一定的经济增速，以求抑制乃至逆转加杠杆行为。这不能不称为大胆的举措。
这一大胆举措的底线是“不发生财务金融危机”，然而，中国金融危局不过是实体经济结构问题的反映，并对后者构成约束。如果政府高层对问题根源的诊断出现偏差，在没有纠正实体经济结构性问题之前对货币金融体系动刀，有可能导致事先没有预料到的、不可控的后果。
2013年年初以来，经济增速萎靡不振，与之形成触目对比的，是信贷与社会融资总量的超常规增长。以新增社会融资总量为例，2008年不足7万亿，2009年之后上了一个大台阶，约12～14万亿，2012年进一步提升到15.7万亿。而今年前5个月已经达到9.1万亿，同比增速高达52%；如果保持同样的速度，新增社会融资总量今年将达到24万亿元。同时，货币总量已高达104万亿，与GDP之比接近200%，同比增速也达到15.8%，远高于年初计划的13%。
如此，一个自然的结论是，经济体并不缺钱，天量货币没有拉动经济增速是因为“货币空转”。更重要的是，政府一直致力于控制房地产市场泡沫、控制地方政府投资冲动、控制过剩产能规模，而恰是金融银行体系透过各类监管套利行为进行的大规模的、不审慎的融资行为导致货币与债务总量高速增长，令政府经济目标落空，并埋下巨大经济隐患。应对之道，是抽紧流动性，迫使银行体系减杠杆，并进而压迫实体经济去产能。
然而，这一诊断并未考虑到信贷扩张背后的制度性约束与实体经济根源。
当前，在劳动力成本上扬、创新能力低下、人民币低估优势消失、出口增速跌至单位数、政府税费过高等等因素作用下，中国的潜在增长率出现实质性下滑，投资回报率也大幅降低。我在“中国经济的未来十年”一文中曾经测算未来10年中国经济增速可能下滑到5.5%左右。固定投资多年超高速增长令许多行业出现严重的过剩产能，大量企业难以获得起码的投资回报率，必须依靠不断融资来维持生存，沦为所谓的“僵尸企业”。这些企业有很大的比例都得到了当地政府的支持，难以顺畅退出，它们获得大量信贷资源，却无助于经济增长。
房地产企业受益于房价持续攀升，投资回报率高企。然而，土地价格的不断上扬迫使房地产企业将其盈利悉数再投入，以至于现金流远差于利润。以万科为例，虽然历年利润优异，销售额高速增长，所得获利却全部用于以高昂价格增加土地储备，以至于“利润越高、现金流缺口越大”，万科的庞大账面利润只是转化为圈下的大片土地，利润增加并未如常规降低融资需求，反而是加大了对融资的需求。
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