“时间去哪儿了”是借中国春晚成功登上头条的著名煽情歌曲，“爸爸去哪儿了”是芒果台重新逆袭的进口版亲子节目。而近年来困扰中国宏观经济的一大问题则是，钱去哪儿了？换句话说，从总量上来看中国经济并不缺乏流动性，但为什么大量中小企业的融资成本却高居不下？
关于总量上不缺钱的证明，可以先从存量上来看，中国的广义货币M2无论从绝对规模还是相对规模来看都居高不下。截至2013年底，中国的M2达到111万亿元，与同年GDP的比率高达195%，位居全球主要国家前列。M2的主体是各类存款，截至2013年底，中国的居民存款、企业存款与财政存款分别为47、52与3万亿元，合计达到102万亿元。
从增量上来看，近年来中国社会融资规模逐渐稳步增长。2006年至2008年，中国的社会融资规模分别为4.3、6.0与7.0万亿元。受美国次贷危机影响，社会融资规模在2009年与2010年倍增至14.0与14.0万亿元。该指标在2011年回落至12.8万亿元，但在2012年至2013年分别回升至15.8与17.3万亿元。
虽然总量上不缺钱，为何微观企业（特别是中小民营企业）的融资成本却非常之高呢？尽管当前1年期基准贷款利率仅为6%，但中小民营企业如果能以两倍于基准利率的成本获得融资，就相当不错了。事实上，中小民营企业通过信托公司筹资的成本通常高于15%，而温州民间综合借贷利率通常在20%以上。
宏观流动性指标与微观借贷成本之间为何发生了偏离？笔者试图提出两个解释，一是蓬勃发展的中国式影子银行体系延长了最终企业的借款链条，而链条越长，信贷成本加价越严重；二是对资金成本不敏感的国有企业、地方融资平台与房地产企业对资金需求的不餍足挤出了其他企业的信贷资源。
近年来，以银行理财业务、信托产品与银行同业业务的中国式影子银行体系发展迅速。从最终供给方来看，金融抑制环境下的低存款利率使得中国居民有很强烈的动机去投资高收益的影子银行产品。从最终需求方来看，受宏观调控政策嬗变的不确定性影响，容易受到调控的地方融资平台与房地产企业具有强烈的融资需求，同时它们也愿意承担更高的借款成本。从金融媒介方来看，商业银行有很强烈的动机去突破诸如贷存比、信贷规模、资本充足率等监管措施。上述三者的需求一拍即合，造就了影子银行体系的大发展。关于影子银行重要性的一大证据，就是传统银行信贷（本外币贷款）占社会融资规模的占比，已经由2008年的73%下降至2013年的55%。
然而，尽管影子银行体系的发展最终帮助企业获得了融资，但影子银行体系事实上延长了企业的融资链条，从而以成本加成的方式最终显著提高了企业的融资成本。例如，假定过去A企业能够直接以基准利率加100个基点的成本（7%）获得贷款，而现在A企业受宏观调控影响，不能直接从银行获得贷款了。它可以从以下三种方式获得贷款：第一，国有企业B将自己从商业银行处获得的贷款，通过委托贷款方式转贷给A。国有企业的融资成本为6%，但索取了4个百分点的费用；第二，A企业通过与信托公司C合作发行信托产品的方式，间接获得银行贷款，而信托公司索取的贷款利率是12%；第三，A企业在企业债市场通过发行高收益企业债的方式进行融资，发债利率为10%，但通过担保公司进行信用增级的成本为2%，发债其他成本为1%。换句话说，A企业通过上述三种方式融资的最终成本分别达到10%、12%与13%。如前所述，这几个例子依然低估了中小企业的融资成本。
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