中国上一次认真推行国企(SOE)改革是在近20年前，那时，在“抓大放小”的口号下，每年有数百家国企被私有化或清盘。但在2003年胡锦涛出任最高领导人之后，中国政府变得不太愿意让国企“差生”倒闭，而是依赖新成立的国有资产监督管理委员会（SASAC，简称国资委），向那些未被放弃的国企注入更强的市场意识。然而，国资委只是起到了保护它们存在的作用——通过让受益于关键行业垄断地位、盈利能力较好的国企来补贴亏损国企。面对压力，北京方面现在提出了一项通过混合所有制提升国企业绩的新战略，但这将无法解决问题。
全球金融危机之前，民企与国企的资产回报率都在稳步上升，两者之间的盈利能力差距不如后来那么大。但自2008年以来，民企的资产回报率已大幅升至11%，而国企资产回报率有所下降，近年徘徊于5%上下（见图1）。政策制定者和学者把这一差距的扩大视为国企业绩欠佳的证据。然而，很少有人注意到，民企和国企的利润率——另一项经常用以衡量盈利能力的指标——近年来有所接近。全球金融危机之前，国企的盈利能力实际上强于民企（见图2）。
该如何解释这些相互矛盾的结果呢？我们可以把资产回报率表述为两个比率之积：利润率（利润/收入）和资产周转率（收入/资产）。当我们以这种方式解构国企和民企的资产回报率，情况立即就会明了——两者之间的重大差别在于资产周转率：民企的生产效率远远高于国企。换言之，对于一份给定资产，民企产生的收入远高于国企，即便两者从单位收入中赚取的利润几乎相等。这一差异的根源在于政府2009年的刺激政策，这些刺激主要通过国企传导，鼓励国企创建至今仍未消化的冗余产能。另一方面，民企在针对市场境况变化进行调整方面做得不错。
北京方面应当如何应对两者差距呢？正如在去年中共十八届三中全会的改革议程所提出的，中国政府的战略依靠融合国有资本和民间资本，通过混合所有制提升价值和竞争力。股市希望，有些国企将在这一过程中变得更强大。但中石化(Sinapec)之类企业的股价并未像预期那样上涨，因为企业行为实际上并未改变。多数民企领袖觉得，他们在混合所有制企业的董事会里将毫无权力。结果，他们对于成为混合所有制伙伴的热情不高——除非可以廉价买入有价值的资产，参与混合所有制实际上是把财富转移到有背景的人士。因此，公司治理方面不太可能发生任何实质性变化，因为政府不太可能在混合所有制下把重大控制权赋予民企。
这表明，只要国企不得不遵循政府作出的往往带来较低回报的指令，那么大多数中国观察人士倡导的改革——营造更公平的竞争环境、提高利率和改进治理水平——就不会发生。同时，只要国有实体是领导层调节增长放缓的工具组合的一部分，那就不清楚领导层是否真的希望他们改变做法。因此，简单地向国有实体注入民间资产，而不变更实际控制人及其激励机制，是不太可能改变国企行为的。
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