在短短9个月时间内,上证综指点位已经上涨了近一倍。但日前发表在中国官媒《人民日报》上的文章——《4000点才是牛市开端》却认为,4000点才是本轮A股牛市的开始。如是,那么自2014年下半年以来A股的上涨,只能算是新一轮牛市的热身而已,其未来增长空间很可能超乎想象。正如股市谚语“牛市不言顶”,本轮牛市将修复过去市场对中国上市公司一直存在的低估值状况。

如果按照上述起点算,显然当前各大券商研究机构给出的4600点、5000点等预测点位,是大大低估了。

《人民日报》文章的逻辑是:“一带一路”战略将提速蓝筹公司全球化进程,并实现人民币国际化和中国金融业的全球化,进而人民币将与美元等值。按照这一逻辑,我计算了一下中国资本市场可能达到的规模。先将条件放宽,将人民币与美元等值,再假设上市公司规模增加1倍(IPO快速扩张),那么对应的股市合理估值应是12000点,目前也有很多人这是可能的。按目前A股流通总市值——接近50万亿人民币计算,当股指达到12000点时,中国股市规模将达百万亿,与GDP的比值将超过150%,接近美国股指达到最高峰时的占比。美国股票市值占GDP的比重在科技股泡沫破裂前高潮期(1999年)曾达170%,在2008年金融危机爆发前的繁荣前期(2006年)是140.2%,最近10年的平均值是115%。

但美国是市场金融体系,而中国是银行金融体系。不同金融组织体系下,金融市场规模和经济总量间的比重关系有很大差异。另外,按照融资的次序理论,股票市场通常是大公司融资的选择,大量中小企业还是选择信贷等其它融资方式,因而即使是市场金融体系国家,信贷规模通常也要远高于股市规模,比如美国信贷市场规模通常要比股票市场大三分之一。在银行主导的金融组织体系下,信贷规模更是远超股市规模,比如中国信贷规模通常是股市的二至三倍。

显然,即使按照市场金融组织体系的标准,中国股市上万点也会“高处不胜寒”。

因此,假设中国股市上万点(按照目前的点位和市值计算,万点对应的市值将达到130万亿),那么股市规模将超过信贷规模(目前约为100万亿)。届时中国将成为一个非常特殊的市场金融体系国家,因为所有市场金融体系国家中,都是债券市场规模第一。

即使中国金融体系已由银行主导体系变成了市场主导体系,那么这个市场金融体系要想正常运转,信贷规模也应放天量扩张——如上面提到,市场金融体系国家信贷规模通常要比股票市场大三分之一。如是,就需要中国货币政策再来一次类似2009年的大放水,而这似乎和中国官方表述的“新常态”——由先前的双期叠加(转型升级+增速换档)变为三期叠加(增加“消化前期政策”)——不一致。这个需要消化的“前期政策”,就是指此前造成货币存量过多的政策。

另一个值得关注的有趣现象是,伴随发达国家央行货币放水,这些国家间信贷、债券、股市规模增长大致等比例,意味着这些国家的企业杠杆并没有发生大的变化;而金融危机前期通常会出现股票比重挣脱原先比例快速上涨的现象。可见,利用股市去杠杆,经常会引发投机盛行,从而导致更大的风险。